国有企业公司化与收益管理 [复制链接]

　　如果市场是真正有效率的话，收益管理似乎是没有生存空间，因为投资者能看穿财政报表上的数字，而计算出企业的真正现金流量。但是无论合约、监察和资讯都需要成本，所以投资者既没有可能也不值得去看穿财务报表上的收益数据。当然投资者可以聘请独立会计师进行审计，以期得到较正确的数据，可是要达到绝对正确仍然是不可能的。大企业内有形形色色的利害关系人（stakeholders）计有管理层、债权人、债务人、股东、顾客、供应商和政府等，难免有利益冲突，订立清晰的合约虽然有助于减低利益冲突，但仍然没有可能完全避免譬如管理层的一些投机行为。收益管理的产生，源于箴信和麦宁（Jensen and Mecking 1976)的代理人理论（agency theory），管理层着重一已的利益，而不惜损害股东的利益。

　　收益管理的成因及发展

　　因为概念源于华氏和摄默文（Watts　and　Zimmerman　1990 ）的求因理论（ positive theory of accounting），所以杠杆（借贷条款）、 公司的规模（政治因素）等都是收益管理的诱因。希利（Healy 1985）指出员工分红是收益管理的重要诱因，当自身的利益和股东的利益发生冲突时，管理层往往只着眼于一已的利益。一般而言，员工分红与企业收益挂钩，当收益在上、下限之间、分红与收益成正比，但当它小于下限或大于上限，便不会随收益的多寡而作出改变。希利的研究显示；当收益小于员工分红计划下限或大于上限时，便有负数的酌定应计项目出现，相反地，当收益在上、下限之间时，便有正数的酌定应计项目出现。这结果与管理层的可能投机行为相一致，当收益小于员工分社计划下限或大于上限时，反正分红不会随收益增加而增加，倒不如少计一些应计项目，以留待明年可以多计一些，从而高估收益来获得更多的分红。

　　钟斯（Jones 1991）测试企业是否利用收益管理来减低收益，来争取国家对该类产品实施入口管制。这研究特别之处在于决定是否实施入口管制的调查是收益管理的诱因。其他收益管理研究中所有合约关系人都有监察收益数字的动机。入口管制是从分散的消费者处将财富转移至本地生产商口袋中，个别消费者的损失可谓微乎其微，所以他们不会像其他研究的受害者一样，千方百计去监察收益数字。钟斯计算总应计项目的方程式后来成为这类计算的典范。

　　如果要探讨应否制定严格的会计准则以杜绝管理层作出收益管理的机会，雪普（Schipper 1989）的评论很有参考价值。 她指出收益管理也许提供一个途径让管理层揭示他的内部讯息。她从资讯角度去看收益管理，质疑收益管理不一定会减低收益数据的价值。

　　近期有更多文献着重探讨收益管理用作保持平稳收益，而不再微细地分析保持平稳收益背后的诱因。 例如：员工分红等。 拔斯特拿和滴卓（Burgstahler　and Dichev 1997）提供证据，证明公司进行收益管理以避免收益减低或出现损失。 戴方和柏加（Defond and Park 1997）认为管理层作出收益管理的当儿，同时考虑到公司现在和将来的相对表现。当公司近期的表现差但预期将来的表现好时，管理层先借未来钱，即利用正数的酌定应计项目来作出收益管理，而当公司近期的表现佳但预期将来的表现不好时，管理层人随备近日钱，即利用负数的酌定应计项目来作出收益的管理。简士力（kasznick 1996 ）研究企业自愿披露与收益管理的关系时，得到实证数据支持管理层作出收益管理以减低盈利预测的误差，从而减低因预测错误而引起的诉讼费用。

　　国有企业公司化过程

　　说了很多西方收益管理的研究，也不妨看看国企问题。因为国有企业的业绩不断下降，国有企业的重组便成了自1978年开放政策以来的重要议题。由于拥有权（在国家）和决策权（在管理层）的分离，出现代理人问题似乎是无法避免的。据徐刘叶（1999）指出，国有企业发生亏损的数目有上升的趋势。从1991年30％上升至 1996年38％。基于股价能较客观地反映公司的价值，建立股份制公司应有助于控制代理人问题，而且有助于改变现行的经营机制和筹集资金。从1984至1998年底，上市公司已超过八百间，总市值是一年国民生产总值的五分之一（见杨继良1998）。在公司化的进程，在提供许多收益管理的机会和诱因。李氏（1997）用一间上海企业作个案分析，介绍上市前所进行的财务包装（financial packaging）， 揭示了除了重组成股份制公司外，还要重新编制财务报表，其中引入了资产剥离和中国的会计制度跟国外不同等问题。

　　发行股票前的收益管理

　　由于要有连续三年盈利才可以上市，上市成功与否又对企业生死攸关，所以首次招股时容易诱发收益管理，西方文献记载有首次招股后盈利下降的证据。震悟和洁尼（Jain and　kini,1994 ）发现首次招股的美国公司在招股后的总资产报酬率或营业表现均有下降的趋势。原因可能有：①上市后的代理人成本上升；②管理层进行收益管理以提高首次招股前的业绩，后来正数的酌定应计项目逆转等导致业绩下滑；③首次招股安排在业绩好时进行，良好业绩不能保持下去。

　　阿哈露尼等（Aharony,Lee and Wong,1997）调查了八十三间发行B股或H 股的公司，发觉其中未受保护工业的公司，在招股后的总资产报酬率，都显著下降，但受保护工业的公司则没有此现象。他们解释为当局并不以业绩作为拣选保护工业上市的准则。

　　徐等（1999）对中国企业公司化的过程研究中，企业在首次招股的总资产报酬率和权益报酬率都显著下降。

　　按公司法规定，要有连续三年盈利才可以上市。至于发行新股，自1993年11月起需要二年盈利；1994年9月改为发行前三年平均的股东权益报酬率要在10 ％以上，而1996年1月更要求发行前三年每年的股东权益报酬率要在10％以上。 这些规定无疑也是收益管理的部分诱因。有研究指出发行新股的公司，1994至1996年间股东权益报酬率的频率分布图显示中位数稍高于10％，而大部分都集中在10％左右。

　　以上总结了西方收益管理方面的一些研究发展，并且论及国有企业在公司化进程中，特别是招股前可能出现的收益管理问题。抛砖引玉，但愿更多人关心这方面的研究。